投資推介(1)

信報財經新聞 2020-06-10

A09 | 中環縱橫 | 新聞點評 | By 高天佑 標示關鍵字

短中長線看國泰前途 

香港人曾經引以自豪的事物，包括海洋公園、地鐵、滙豐銀行、國泰航空（00293）等，近年相繼失色。早前海洋公園差點兒缺水斷氣要政府輸血，國泰也因受新冠疫情重創急需尋求救援，結果由港府注資多達273億元。環顧全球航空業齊齊仆直，當局今次可說是「焗救」；至於國泰獲得「救命錢」之後的前景，則要分為短、中、長期三個角度來看。

273億元公帑即是幾多錢？除以香港740多萬人口，等於每個市民「攤分」約3700元。對於「被打救」的國泰，也要分兩個角度審視，一方面乃「非戰之罪」，皆因在世紀疫潮之下，全世界航企通通「嗌救命」。但另方面，假若國泰近年業績亮麗，能予人信心可於瘟疫過後迅速復甦，那麼身為上市公司，國泰不難從公開市場上籌集資金，又何須向政府伸手？

亞洲最佳淪「因航」

事實上，國泰這些年營運表現有目共睹，由曾經的「亞洲最佳航企」地位逐漸滑落，被嘲諷為「因航」，管理層多次「炒燶期油」（燃油對沖導致嚴重虧損），3年前更被剔出恒指成分股行列，喪失維持了31年的藍籌股光環。換言之，國泰本身已經長期孱弱，再遇上疫情打擊，今年頭4個月便蝕掉45億元，讓特區政府不得不救。

國泰及時拿到「救命錢」之後能否再次起飛？短線而言（3年內）殊不樂觀，事關這場疫潮將令全球航空公司再難以找到盈利模式。身為重資產行業，航企的利潤相對於經營額及資本投入一向甚為微薄，國泰近年最好景的2015年，錄得58.7億元純利，看似不俗，卻只佔營業額（1023億元）的5.7%，或者總資產（1783億元）之3.3%。

從這角度看，航企其實比超級市場更加「微利」，國泰近十年來最「好賺」也不過如此，難怪股神畢非德多番強調「航企絕非好行業」（可是他自己經常忍不住手嘗試「執平貨」）。正因利潤回報這麼微薄，只要經營成本額外提升少許，或者運載率微跌，便隨時由賺轉蝕。在今浪疫情下要縮減航班兼「隔疏座位」，試問怎可能賺錢？若說提高票價以覆蓋成本，就不免令旅客需求下跌，何況疫情原已使總需求受壓。

捱過疫境搶市佔

不過樂觀來看，疫情總有消退的一日，或者有疫苗令大家不再擔心，屆時航運景氣可望全面恢復，甚至再創高峰。過程中，一些中小型航企捱不住、冇人救而被淘汰，殘存下來的玩家有機會提高市場份額。

以國泰為例，原本在本地市場最大對手是香港航空，現時後者嚴重陷困，不像國泰具有TBTF（大到不能倒）地位而獲打救，對國泰威脅肯定大減；此外，國泰在去年社會動盪期間，已趁機兼併了跟港航屬姊妹公司的香港快運。

所以中線（3年至7年）而言，國泰有望再次de facto一統本地航企江山，受惠於市道好轉，帶來一段復甦好日子。當然，國泰還有另一重隱憂，就是來自國內航企的競爭。不過在中美交惡大環境下，國泰跟香港的金融中心地位一樣，白手套角色難以被取代。例如美國早前宣布禁止所有中國航班入境當地，其「禁運名單」並不包括國泰在內，當時還曾令國泰股價彈升。放眼將來，國泰的內地航線大可更多地跟其第二大股東國航（00753）合作聯營，自己則專心經營及發展最賺錢的國際長途航線。

值得注意，在昨日打救方案公布後，不少人問道，國航何不趁機直接「買起」國泰？又有人問，港府大手筆掏出273億元，為何只是放兩個「觀察員」入國泰，而不委派人員坐進董事局？相信這都關乎要維持國泰的「香港民營航企」身份。

總的而言，國泰中線前景可以略為看好。根據拯救方案，港府買入那批總值195億元的國泰優先股，首3年息率僅3厘，之後逐年遞增，將在第五年升至7厘，最高可達9厘。這正反映了國泰的盤算，擬待中線經營環境穩步向好之後，從公開市場集資贖回該批優先股，避免「捱貴息」。

與國運齊上齊落

至於長線（7年以上）來看，國泰的前途須視乎全球化進程，以及所謂「去中國化」趨勢。假若中國和國際社會之間真的減少往來，國泰作為運載人流和貨流的航企，自然也難望興隆。國泰創辦於1946年，英文名稱Cathay Pacific的Pacific是指太平洋，至於Cathay則是「中國」之古稱，所以其全名意思為「中國與太平洋」，定位很清晰，寄寓其航班可穿梭中國跟太平洋彼岸另一大國──美國；至於後來起的中文名國泰，則寓意「國泰民安」。講到底，國泰的長遠命運無可避免跟中國國運及太平洋局勢扣連在一起，齊上齊落。

永遠懷念盛智文

衣幾日海洋公園好hit，等我講兩句。

唔計班官，下面對於海洋公園既了解，應該係全港最好。

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海洋公園既問題，其實係法律問題。唔了解衣個問題，其實就唔可以分析海洋公園。

香港法例388章海洋公園公司條例，其實規定左海洋公園公司，要將海洋公園管理成為一個公眾康樂及教育設施。

衣句係重點。

即係，邱騰華要將公園變做旅遊景點，其實已經違反條例。

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所以，有人問，點解今次係先比錢救亡，一年後先有方案，其實重點就係，佢而家提個旅遊景點方案，其實係米過到法例個關，係好大疑問。

亦所以，今次申請54億，其實幫公園還債係掩眼法，重點係要扲錢出黎，做個檢討委員會，去檢討公園既職能，甚至要去檢討海洋公園法律地位，仲係米非牟利機構。

佢衣個動作，其實亦都confirm左，佢原方案係違法 -- 唔係違法，洗咩攪咁多野﹖

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當然，佢要檢討海洋公園職能同埋法律地位，會有一個冇乜人諗到既結果﹕當年政府批地比海洋公園，係去做非牟利設施，批地條款都寫左。

如果要改用途、改地位，係米要補地價﹖巴士公司、電力公司要改批地條款，要補好好好多地價的。

所以，上面，其實先係重點。

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如果唔改職能，海洋公園真係做個大d既維園，其實唔係政府目標；但如果唔改職能，將海洋公園變做維園，注資額又唔會咁大，香港人都可能buy。

但係，問題係，政府唔想咁。

攪清楚上面既問題，就會知道，海洋公園撥款最重要既，唔係咩 無底深潭、日後點回本、員工點算、以至日後點run樂園之類既注資問題。

你唔改條例，其實海洋公園就係梗局，做唔到政府想做既野，政府亦都唔肯將海洋公園做返普通公園。

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當然，海洋公園實際上，或較表面既問題，其實係business model問題。你擺幾個盛智文出黎，都係死。

因為，強如 香港迪士尼樂園，有無限個ip任佢玩，亦都有幾間酒店收入，但衣幾年都蝕。

海洋公園本身係非牟利定位，連間酒店都係每年扲幾百萬使用權費 (衣樣冇咩人知，但年報有的)，根本冇錢賺，海洋公園又點可能會生存到﹖

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更加大問題係，所有主題公園既經營玩法都係，不停更新設設，「買得大，賠得大」，係要睹個新增人流消費可以翻本。

但係，無論係海洋公園或者迪士尼，都係cover唔到折舊成本之餘，仲因為要開新設施，增加headcount同維修費，最後成本上升快過收入+折舊。

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你睇海洋公園盤數，最重點個幾條係，收入由2008年9億升到2018年既17億，同期經營成本就由7億升到13億。

yes，海洋公園其實每年都有經營盈餘，但折舊都由1億升到去4億呢，經營盈餘減埋折舊同財務費用，就要蝕錢囉。

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咁點解我用2008去做benchmark﹖因為海洋公園係2005年攪重新發展計劃，係2008年開始新設施落成。即係，「買得大，賠得大」既海洋公園玩命元年。

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又再講，阿斷sir今日係fb講海洋公園，話折舊唔係重點，其實人工先係。

冇錯，人工開支條數係由2008年3.6億加到2018年7億。但係，點解人工開支會大升﹖原因，米又係因為2008年新設施落成囉 -- 我冇check實際headcount人數，都解到。

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上面用2018年條數，已經避左山竹影響。

不過，其實上面有個重點﹕個重點係，2005年個重新發展計劃，係盛智文推出黎。

所以，你話搵返盛智文返黎，可以做咩﹖

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盛智文2013/14年走個陣，已經將海洋公園推到去接近770百萬人入場，你想佢再推到1千萬人﹖

用55億做重新發展計劃，再年化返做折舊，就算唔計開支增長，海洋公園唔係瘋狂吸引大陸人，迫爆公園，其實都係做唔住--當然，海洋公園係2015年開始米做衣樣野，但係唔work囉，個公園好多硬件係有限架麻。

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講多次，就算唔理法例限制，海洋公園既問題，其實係buisness model問題。

海洋公園係法例上本身要用非牟利機構方式營運，其實同tourist attraction係矛盾。

係實際營運上，迪士尼係香港都攪唔掂，海洋公園會攪得掂﹖

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拿拿拿，我真係覺得，衣篇文係近期佳作，你睇其他大部入既評論，除左斷sir某幾個pt同埋bittermelon衣篇文 (但衣篇都只講財務，冇講business model問題，同埋最重要既法律問題) 之外，其他真係唔洗理的。

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最後，近幾日關於海洋公園最精彩既新聞係下面。記者識問，盛智文又答得妙。我節錄重點出黎。

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高層孔令成李繩宗齊退 燙手芋或內部接 被問在任借貸 盛智文：公園曾膺全球最佳

海洋公園前主席盛智文認為孔令成及李繩宗已盡最大努力，「指摘他們沒有意義」。被問他在任借貸有否令公園負債纍纍，他表示在任期間，公園曾獲全球最佳主題公園殊榮，為香港發展出地標。他說今次申請的撥款將會用於償還貸款，重新發展公園未必需要很多錢，可利用科技，「如推廣VR（虛擬實境）體驗，與鯊魚一起游泳」，或推出嶄新推廣。

政策力的急速衰退 (二)

衣排海洋公園好HIT，連王慧麟都寫左篇文，講「政策力的急速衰退」。

我認同海洋公園可以講，但大部份講既人都唔識講。

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擒日立法會講海洋公園，最多人報導既係葉劉同譚文豪。

葉劉就話，海洋公園面對周邊競爭，注定係fail business；譚文豪就話，大樹灣項目已經超支，海洋公園所有資產都已經抵押左，所以仲邊有可能借錢還債。

其實，全部都係亂up。

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要評值唔值得注資海洋公園，其實係要睇盤數，背後要睇business model。

擒日有人問海洋公園仲淨返幾多現金，就知冇人睇過盤數。

而海洋公園總裁答話手持只有4億現金，報紙又大大隻字去報，我都唔知係佢報錯數定係update左定definition唔同。不過，根據2019年6月年結既年報 (footnote 9呀)，公園係有約5.4億3個月以下既存款；加埋超過3個月既定期，係有約11億。過左半年，公園會用左5億幾現金，但又一毫子都冇現金流入﹖

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anyway，其實值唔值得注資海洋公園，係要睇盤數。

而政府冇係文件交代盤數 --無論係過去10年或者注資後既projection，都係冇盤數。衣個，先係份文件最大問題。

睇海洋公園盤數，個個都識講，公園係2014年盛智文走左之後，年年虧蝕。

衣個係事實，公園係2016開始蝕。但，都係廢話。

再詳細睇盤數，公園到2018/19年都有經營利潤。但問題係，2016年之後折舊升到3億甚至4億，再加埋財務費用，公園先要蝕錢。

衣個就係問題。

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海洋公園同迪士尼同所有主題公園一樣，你擺成百億落去翻新，設施落成後，就緊係好似邱騰華咁講，人數會上升；但係，折舊都會升。

係2009年，海洋公園折舊費用係1.18億左右，去到2014年就已經3.43億，再去到2019年就係4.24億。

點解會升咁快﹖因為2005年用左50億做公園更新工程，設施影響係2009年開設入帳。

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你要有咁大投資，其實就要睇個return on investment頂唔頂得住，可唔可以cover折舊同其他成本。

強如香港迪士尼都唔可以，都因為巨額折舊而攪到近年要蝕  (其實有其他原因喇)，海洋公園又憑咩可以回本﹖

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再睇海洋公園細數，係2019年既門票收入，係佔總收入超過65%；餐飲收入只係收到大約3億，即係佔收入既17%，再除埋570萬入場人次即係每人用左52蚊。

每個入場旅客淨係用左52蚊係餐飲，你係迪士尼樂園買杯野飲都唔止喇 (其實我未去過迪士尼....係亂吹)。

所以，海洋公園擴建後係多左餐廳，但文件根本冇講，公園憑咩會增加收入。

再者，迪士尼有咁多ip，賣咁多周邊商品，你海洋公園仲要賣威威司令公仔呀﹖

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當然，我同意王慧麟所講，一份好既政策文件係要有佢講既策略定位。但係，上面好直接既財務數據同business model，其實係要有。

但係，上次迪士尼冇，今次都冇。因為，大部份議員都唔識問囉。除左建制，泛民又好好﹖

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最後，王慧麟講管治衰落。

我同意。

不過，衰落既原因除左求其，仲可能有個人質素。

當然，更加大問題既係，而家公務員要忠於行政長官麻。

中西區區議會唔撐警，就黑警同民政署作為區議會秘書處都可以走人。

劉細良話，衣個係公務員幹部化。

其實，一早都係，由dq時已經公告左天下。不過因為而家整個政府要撐警，所以就成個政府都變左幹部。

當然，衰d講，衣個係另類社會評分制，你撐警就高d分，多d service咁囉。

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所以，政治衰落，係整個制度既衰落。

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真係最後，點解我會打衣篇野出黎﹖

因為，其實我真係想講海洋公園。大部份講海洋公園既人，都係唔識囉。

完

政策力的急速衰退 (一)

觀點
2020年1月16日星期四
王慧麟

王慧麟：政策力的急速衰退

【明報文章】筆者不算是海洋公園常客，但一年總會去兩、三次。上一次去海洋公園已是去年11月。當然，這是相當暢快但又傷感的體驗。暢快的原因是所有設施都可以好快有得玩，完全不用排隊，有些甚至可以玩完再玩。至於傷感，是因為心裏知道，一個不用排隊就可任玩的主題樂園，一定蝕到入肉。而且，即便是盡興，一些機動遊戲沒有開動，部分食肆（好難食）關門，「麥記」下午4時已說大部分包都不賣了，因為好快要下班。

百億托海洋公園 5個理由就可過關？
這個情境和前年已經相當不同。筆者前年暑假期間往海洋公園，不單要由園外老遠的停車場開始排隊，而且每次等候纜車的時間都要半小時。連旋轉木馬也要等20分鐘，買東西時售貨員自動自覺用普通話跟我對話。正因為這兩年間反差實在太大，現在海洋公園猶如晚期荔園一樣。如此光景，政府要拿出100億元來托住。納稅人就要問：是否要救亡呢？

筆者翻查政府提交給立法會的相關文件。政府要求立法會批出100億元，原因大抵如下：第一，公園已是香港品牌，消閒好去處。第二，公園有極大界外經濟效益，及公園正聘用2000名全職和2000名兼職員工。第三，肩負動物教育的重任。第四，南區自然環境有更大的發展潛力。第五，公園一直回饋香港社會。但一個100億元，近乎一去無回頭的撥款及貸款，用這5個理由就可以過關嗎？

公共政策，不是這樣「一頁紙」的理由（其他幾頁都是數據），就搞定吧？我們期望的公共政策討論，不是這麼兒戲吧？

好政策文件應思考旅遊政策、樂園定位
一份好的政策文件，至少要先討論一下，香港長遠（例如未來10年）的旅遊政策是怎樣吧？特別是，現在大家都看到，由於某一個地區的旅客忽然大量減少，導致香港旅遊生意暴跌，景點冇人。這實在是很好的契機，檢討過往太依賴某些地區旅客的情况，重新制訂一個未來短中長期的旅遊政策。於是，當政府有了這個新的旅遊政策後，就可以評估香港的各項旅遊設施的作用及目的，包括主題公園吧？

香港這麼小的地方，有兩個自稱國際級的主題樂園，已不簡單，於是，一份好的政策文件，應該要思考，如何定位兩個主題樂園呢？這個定位，有外在及內在兩個因素的牽動。外在的因素，文件至少要分析，在東南亞地區以至亞洲4小時航程內的國家，有什麼主題樂園及對手的強弱。另外，就是我們鄰近地區還有什麼直接競爭的對手，香港在鄰近地區內，以至亞洲區，利用主題樂園作為旅遊項目的優劣之處在哪裏。內部的因素呢？因為香港有兩個由政府背後投資的主題樂園，那麼，這兩個主題樂園未來是有不同定位及分工，以優勢互補的方式吸盡老中青的旅客，抑或是兩者具有高度的競爭性，製造內部市場，以互相競爭及提升績效達到最高回報為經營目標呢？兩個主題樂園的定位及發展策略，「優勢互補」抑或「相互競爭」，是兩套截然不同的定位及策略，直接影響兩個主題樂園在香港旅遊政策的作用及效果。又或者，由於亞洲及鄰近地區內已有豐儉由人的不同主題樂園，香港是否真的有需要兩個由政府投資的主題樂園呢？

在這些定位及策略都未有社會共識之前，政府建議用100億元拯救海洋公園就會遭到極大非議。之前也有旅遊界人士提過，以主題公園來吸引遊客，就像食鴉片一樣，只會愈食愈深。因為主題公園如果鬥豪鬥勁，以大型機動遊戲為例，一般機動遊戲的新鮮感只有約10年，那麼樂園每10年就要更新，更不要說每年高昂的維修費及保險費。又假如香港的兩大主題公園是以互相競爭為主，則反而導致重複投資，浪費納稅人的血汗錢。

政府管治力不彰 建制議員毫無要求
以上只是筆者作為「廢中黃絲教畜」的粗略想法。政府向立法會提交的文件，沒有提到以上的東西，就要伸手拿100億元了，真是令人驚嚇。什麼時候，政府向立法會遞交的政策文件，淪落至連政策內涵也說得不清不楚，就夠膽攤大手板問議員拿100億元？以筆者當年在政府的工作經歷，這麼低水平的立法會政策文件，早就給扔到鹹水海了。不過，這就反映了，現時政府的管治狀態：求求其其，得過且過，水分多多，實質欠奉，而議會呢？在立法會佔多數的建制派議員，也沒有對政策及文件內容提出更高質素要求，政府的態度是，反正都會通過，文件水平不堪入目，有乜所謂？

管治力急速衰敗，劣質的政策文件，只是其中一環。現在的政府、行政會議及立法會都是建制派主導，已是完全執政的情况了。完全執政就有完全責任。政府管治力不彰，連一份立法會政策文件都搞到如此求其，建制派議員對政府文件質素毫無要求，任由政策水平不斷尋底，同樣難辭其咎。

作者是時事評論員
[王慧麟]